Uvod
Iako tokenizacija predstavlja samo jedan mali deo kripto tržišta u moru mogućnosti koje ono pruža, analizirajući Zakon o digitalnoj imovini, jasno je da je domaća regulativa prevashodno usmerena upravo ka ekonomiji tokenizacije. Kako se trenutak pisanja Zakona o digitalnoj imovini poklapa se sa trenutkom velikih ICO (Initial Coin Offering) u svetu, afinitet domaćeg zakonodavca ka tokenicizaciji nije bio uopšte iznenadjujić. Ono što je takođe evidentno jeste da je zakonodavac prilikom izrade zakona definitino imao u vidu činjenicu da Srbija još uvek nije članica Evropske unije, te je posledično imao slobodu da prilikom postavljanja pravila koja se odnose na tokenizaciju postavi jedan veoma tokenization-friendly pravni okvir (štaviše jedan od najpovoljnijih u Evropi).
Iako je zakon kojim je po prvi put definisana digitalna imovina u Srbiji donet još 2020. godine (sa stupanjem na snagu i početkom primene u 2021. godini), dosta je razočaravajuće što nas kao države uglavnom nema na uporedno-pravnim pregledima regulativa koje se odnose na crypto iako smo bili jedan od pionira u regulisanju ove oblasti, i to pre donošenja evropske regulative, odnosno MICA-a (Markets in Crypto-Assets Regulation), kada je samo četiri jurisdikcije pored nas regulisalo crypto mimo AML propisa (Malta – koja nam je bila rolemodel prilikom pisanja zakona, Švajcarska, Estonija i Kipar). Sve iz razloga zato što nismo država članica Evropske unije. No, bez obzira na ovu sitnu nepravdu, nema razloga zašto se ne bi iskoristile prilike koje naš zakonodavni okvir pruža u pogledu tokenizacije.
Tema tokenizacije bi trebalo da bude tema koja je zanimljiva za jedan širok krug čitalaca – kako za one koji razmišljaju o prikupljanju kapitala na ovaj način za razvijanje ili širenje svog poslovanja, tako i za one koji traže alternativne vidove ulaganja, odnosno za investitore koji traže pogodan način da ulože svoja slobodna sredstva. Ono što je posebno zanimljivo jeste to da je Zakon o digitalnoj imovini jedan od retkih pravnih okvira koji dozvoljava direktnu tokenizaciju finansijskih instrumenata, što je definitivno naša komparativna prednost u odnosu na druge jurisdikcije. Ovo u praksi znači veliku pogodnost za izdavoca ovakve digitalne imovine, koji u slučaju izdavanja tokenizovanih finansijskih instrumenata može da zaobiđe strože uslove koje predviđa Zakon o tržištu kapitala i da potpadne pod lakši režim Zakona o digitalnoj imovini (naravno, u skladu sa zakonskim okvirom koji tačno previđa uslove, odnosno izuzetke kad je moguća tokenizacija finansijkih instrumenata).
U daljem tekstu ćemo sagledati na koji način su u srpskom pravu postavljeni temelji ekonomije tokenizacije, šta su to digitalni tokeni i tokenizacija i kako tokenizacija može doprineti poslovanju.
Razbijanje tabua tokenizacije – Šta je to digitalni token?
Evidentno je da i dalje postoji određeno nepoverenje u domaćem poslovnom okruženju po pitanju korišćenja novih tehnologija u poslovanju. Zato je ovaj tekst usmeren upravo na razbijanje tabua vezanog za tokenizaciju i njegovo visočanostvo digitalni token.
Zakon definiše digitalni token kao bilo koje nematerijalno imovinsko pravo koje u digitalnoj formi predstavlja jedno ili više drugih imovinskih prava, što može uključivati i pravo korisnika digitalnog tokena da mu budu pružene određene usluge.
Svako može otići na internet i pročitati ovu zakonsku definiciju, no, kako bismo običnim, formom raseterećenim vokabularom mogli da objasnimo šta je to digitalni token?
Jednostavno rečeno, token predstavlja vaše dematerijalozovano pravo izraženo u digitalnoj formi kojim se može raspolagati na blockchain-u (ili na nekoj drugoj DLT tehnologiji, ali radi jednostavnosti ćemo u nastavku teksta pisati o blockchain tehnologiji). Sama tokenizacija je ništa drugo do digitalizovanog procesa izdavanja tokena na blockchain-u, odnosno proces stvaranja digitalne reprezentacije određene „stvarne stvari“.
Dakle, po definiciji token sadrži u sebi neko pravo (i to je ono što ga diferencira od drugog oblika digitalne imovine – virtuelne valute). To može biti u principu bilo koje pravo, od prava na učestvovanje u potvrđivanju transakcije do prava svojine na pokretnoj ili nepokretnoj stvari, prava na finansijski instrument (odnosno na prava koja iz njega izviru), prava na udeo u privrednom društvu, prava intelektualne svojine, prava na učestvovanje u dobiti/prihodu, prava na kamatu, prava da se zahteva ispunjenje određene činidbe itd.
Zakon o digitalnoj imovini ne sadrži klasifikaciju digitalnih tokena koja se već iskristalisala u svetu. Međutim, iako ne postoji izričita podela tokena, iz same zakonske definicije digitalnog tokena može se zaključiti da je zakonodavac na umu imao takozvane security (tokene hartija od vrednosti) i utility tokene (tokene korišćenja), odnosno njihovu kombinaciju. Postoje i payment tokeni (tokeni plaćanja – što bi zapravo bile virtuelne valute, npr. bitcoin), kao i hibridni tokeni koji predstavljaju kombinaciju jednog ili više pomenutih tokena.
Što se tiče stanja po pitanju izdatih digitalnih tokena u Republici Srbiji, za sada imamo odobrenih pet belih papira (tačnije odobrenih objavljivanja tih belih papira od strane Komsije za hartije od vrednosti). Od ukupnog broja odobrenih belih papira, čak su tri bela papra jednog izdavaoca za tri različite emisije tokena, koji u ovom slučaju predstavljaju security tokene - digitalne, odnosno tokenizovane obveznice imajući u vidu da imalac ovog tokena njegovom kupovinom stiče i pravo na određenu kamatu. U skladu sa izuzecima koje predviđa domaća regulativa na ovakve „digitalizovane“ obveznice se ne primenjuje komplikovaniji zakon koji reguliše tržište kapitala, već pravni okvir koji se odnosi na digitalnu imovinu. Sama činjenica da je jedan izdavalac (u ovom slučaju faktoring društvo) imao više emisija tokena govori o uspešnosti ovog vida finansiranja poslovanja (makar za ovu kompaniju). Naravno, kao što sam napomenula, digitalni tokeni mogu i sebi sadržati bilo koje drugo pravo, npr. pravo na prinos od odrđene proizvodnje ili na pružanje određenih usluga. Zato bih pomenula i poslednja dva bela papira čije je objavljivanje odobrila Komisija za hartije od vrednosti, a koji se odnose na veoma zanimljive projekte iz sektora poljoprivrede. U prvom slučaju radi se o tokenizaciji plantaže oraha, odnosno o prvom tzv. agrarnom tokenu u Srbiji koji svom imaocu daje pravo na udeo u dobiti sa plantaže oraha. Kao i u slučaju pomenutog faktoring društva i ovaj token je, iako iz domena poljoprivrede, osmišljen kao tokenizovana obveznica, imajući u vidu da imalac tokena zapravo stiče pravo na kamatu, čija vrednost zavisi od godišnjeg profita koji kompanija ostvari prodajom plodova oraha sa svoje plantaže. Najzad, i poslednji odobreni beli papir nam dolazi iz sektora poljoprivrede i odnosi se na inicijalnu ponudu digitalnih tokena čija prodaja je usmerena na prikupljanje sredstva radi ulaganja u modernu plantažu lešnika. Razlika u odnosu na prethodne inicijalne ponude digitalnih tokena je ta što su ovi tokeni dostupni i nerezidentima, a njihova vrednost je vezana za valutnu klauzulu. Zanimljivo, zar ne?
Tokenizacija RWA
Često se u literaturi govori o tokenizaciji RWA (Real World Assets) odnosno tokenizaciji materijalne ili nematerijalne imovine koja ima svoju vrednost u „stvarnom“ svetu, ali je digitalno predstavljena upravo putem tokenizacije i arhivirana na određenoj tehnologiji (kao što rekosmo, najčešće na blokchain-u). RWA je, dakle, stvarna imovina koja se može prebaciti na blockchain i ona može biti materijalna, odnosno fizički opipljiva, kao što su to nekretnine, zemljiište, bilo koje vrsta dragocenosti (npr. zlato, srebro ili nafta), umetnička dela itd, ali i nematerijalna, poput prava na intelektualnu svojinu ili prava na određene buduće prihode. Dakle, i tradicionala finansijska imovina kao što su npr. akcije i obveznice se mogu tokenizovati prenošenjem na blockchain.
Putem tokenizacije se tradicionalna imovina susreće sa tehnologijom na način koji pre svega omogućava transparentnost u pogledu vlasništva nad tom imovinom (sve transakcije na blockchain-u su javno dostupne) i veću likvidnost, odnosno prometljivost te imovine u vidu lakšeg i bržeg trgovanja tom imovinom putem smart contact-a (pametnih ugovora) koji se automatski izvršavaju, dakle bez potrebe za tradicionalnim posredncima. Na ovaj način se transakcijama ovakvom tokenizovanom imovinom može omogućiti prenos te imovine širom sveta, i to u znatno kraćem vrremenskom periodu (pričamo o sekundama umesto o satima ili danima).
Međutim, da bi tokenizacija RWA uistinu bila omogućena u punom obimu, osim ciljanog regulisanja oblasti digitalne imovine, potrebno je napraviti en genral jedno sveobuhvatno crypto-friendly okruženje, odnosno prilagoditi i niz drugih propisa mimo matičnog zakona koji reguliše digitalnu imovinu (npr. zakon koji reguliše upis u katastar nepokretnosti i zakon koji reguliše javno beležništvo u slučaju tokenizacije nepokretnosti itd.). Jedino se na ovaj način može stvoriti pravna sigurnost za sve učesnike na ovom tržištu.
Jasno je da nam predstoji još dosta fine tuning-a kako bi tokenizacija mogla u svom punom sjaju da zaživi na našim prostorima, te ćemo se stoga u nastavku teksta skoncentrisati na mogućnosti koje nam trenutno stoje na raspolagnju u skladu sa važećom regulativom, pre svega u pogledu finansiranja putem izdavanja digitalnih tokena.
Upotreba digitalnih tokena u poslovanju
Kako to mi zapravo možemo koristiti digitalne tokene, odnosno tokenizaciju u poslovanju? Digitalni token je jedan savremen koncept koji u poslovanju može biti iskorišćen na više načina. On može biti instrument finansiranja, ali i investiranja, zavisno iz čije se vizure posmatra – da li iz vizure izdavaoca, ili iz vizure investitora. Dakle, tokenizacija pre svega predstavlja predstavlja efikasan način prikupljanja kapitala, ali predstavlja i investicionu priliku za investitore koji žele da izađu iz svoje zone konfora i da se upuste u neke alternativnije vidove investiranja. Takođe, u oblasti prodaje se tokeni na jednostavan način mogu koristiti i kao sredstvo nagrade lojalnim kupcima određenih proizvoda i usluga ili kao način uključivanja kupaca u određene prodajne procese. Digitalni token, kao što vidimo, može biti baš ono što vi želite da bude, odnosno možete ga krojiti na način koji skroz odgovara vašim potrebama.
Ako bismo probali da rezimiramo upotrebu digitalnih tokena u poslovanju, mogli bismo njihovu primenu da svedemo na tri glavna načina na koji se tokenizacija može koristiti u poslovanju – za potrebe finansiranja putem izdavanja digitalnih tokena, zatim u svrhe kreiranja tokenizovanih poslovnih modela sa specifičnim pravilima poslovanja kroz npr. mehanizme podsticaja za participaciju u tim modelima i najzad, možemo, kao vid strategije ulaganja slobodnih sredstava, investirati u digitalne tokene.
Finansiranje putem izdavanja digitalnih tokena je možda i najbolji primer kako se tokenizacija može iskoristiti za otpočinjnje ili razvijanje određenog biznisa. Izdavanje digitalnih tokena, odnosno ITO (Initial Token Offering) može predstavljati sjajan način prikupljanja kapitala, naročito za kompanije u početnim fazama poslovanja kada su kompanije još nespremne za finansiranje putem VC fondova, a pristup bankarskim kreditima im je, usled nepstojanja kreditne istorije otežan, ako ne i onemogućen. Stoga, ITO za izdavaoca može predstavljati jedan lakši i brži izvor finansiranja od uzimanja kredita kod banke svojstvenog bankocentičnim sistemima kao što je naš.
Izdavanje digitalnih tokena i beli papir
Sam proces izdavanja digitalnih tokena je zaista jednostavan. Initial coin offering (ICO), odosno izdavanje digitalne imovine (uključujući, dakle, i ITO - izdavanje digitalnih tokena) u Srbiji je slobodno (nije potrebna nikakva dozvola za njeno sprovođenje) i dozvoljeno je bez obzira na to da li je za digitalnu imovinu sačinjen i/ili odobren beli papir, odnosno nije uslovljeno postojanjem belog papira. Izdavalac digitalnih tokena može biti u principu bilo ko - domaće ili strano fizičko lice, preduzetnik ili pravno lice. No, ono što je važno napomenuti jeste da iako je izdavanje digitalne imovine, odnosno digitalnih tokena slobodno, oglašavanje je uslovljeno postojanjem belog papira.
Beli papir o kome je reč predstavlja svojevrsnu ličnu kartu digitalne imovine koju izdajete, i može se reći da predstavlja određeni pandam prospektu za akcije. Ovaj dokument treba da sadrži podatke o digitalnoj imovini, njenom izdavaocu i potencijalnim rizicima, i na kraju krajeva treba da omogući investitorima da donesu informisanu investicionu odluku u pogledu ulaganja u konkretnu digitalnu imovinu. Svakako će se u praksi retko desiti da se tokeni izdaju bez belog papira, imajući u vidu da, u skladu sa zakonom, oglašavanje gotovo na svaki način – u elektronskim ili štampanim medjima, na otvorenim površinama, putem interneta i slično, digitalne imovine za koji nije odobren beli papir nije dozvoljeno. Dakle, odobrenje belog papira je nužan predulov za reklamiranje vaših digitalnih tokena. Sa druge strane, odobreni beli papir je za potencijalne investitore jasan pokazatelj da se radi o ozbiljnom izdavaocu koji je prošao sve nepohodne provere nadzornog organa.
Tehnički deo procedure odobravanja belog papira je poprilično jednostavan. Zahtev za odobrenje objavljivanja belog papira se podnosi Komisiji za hartije od vrednosti, koja je nadležni regulator za sva pitanja koja se odnose na digitalne tokene i digitalnu imovinu koja ima odlike finansijskih instrumenata. Prilikom odlučivanja o zahtevu, pre svega se proverava niz dokumentacije koju je, u skladu sa zakonom, podnosilac dužan da (naravno pored samog nacrta belog papira) dostavi Komisiji za hartije od vrednosti (primera radi, odluku izdavaoca o izdavanju digitalnih tokena). Ono što je zapravo izazovno za regulatora jeste analiza samog projekta na koji se beli papir odnosi, a koji, kao što smo videli, može biti praktično iz bilo koje oblasti (od faktoringa, preko poljoprivrede pa sve do, primera radi, nautike), imajući u vidu da digitalni token u sebi može sadržati bilo koje pravo. Nakon prijema urednog zahteva sa svom propisanom dokumentacijom, Komisija ima rok od 30 dana da odluči po zahtevu i da donese rešenje o odobrenju (objavljivanja) belog papira, odnosno o odbijanju zahteva. Usled postojanja nekih proceduralnih razloga, Komsija naravno može odbaciti predmetni zahtev.
Da rezimiramo celu proceduralnu stranu priče – da biste izdali digitalne tokene u Srbiji, nije vam potrebno ništa drugo do dobre biznis ideje i tehnologije na kojoj će počivati vaši tokeni and you are ready to go. Ono što nije nužno, ali je svakako preporučljivo zbog mogućnosti reklamiranja vašeg proizvoda ili usluge jeste beli papir i na kraju krajeva, predstoji vam opisana procedura pred Komisijom za hartije od vrednosti i ITO, odnosno primarna emisija tokena. Što se programiranja tokena tiče, tehnologiju na kojoj će oni počivati čak ni ne morate vi razvijati, već možete off the shelf nabaviti već isprobanu tehnologiju nekog drugog izdavaoca imajući u vidu da niste ograničeni na neku posebnu vrstu tehnologije usled postojanja načela tehnološke neutralnosti koju zakon proklamuje. Naravno, iako zvuči jednostavno, celokupnoj pripremi projekta treba ozbiljno pristupiti kako bi se napravio kvalitetan proizvod koji će tržište prepoznati.
Ko sve može da razmatra tokenizaciju?
Ono što se logično postavlja kao pitanje jeste da li je tokenizacija rezervisana samo za FinTech svet ili i tradicionalni finansijski sektor može imati koristi od ovog inovativnog koncepta? Koji je značaj ove vrste digitalne imovine za realnu privredu?
Definitivno ovaj vid pristupa kapitalu nije rezervisan samo za FinTech kompanije i inovativne tehnologije, već može predstavljati sjajan način pristupa finansiranju za sve one entitete koji su u principu un-banckable, pre svega za mala i srednja preduzeća koja bi trebalo da budu osnov ekonomije, a kojima je, kao što svi znamo, jako otežan pristup kapitalu. Šta ovo znači? Umesto da se, usled problema fnansiranja putem bankarskih kredita, ovakve kompanije okreću finansiranju iz sopstvenih prihoda, zajmljivanju kod rodbine i prijatelja i drugim kreativnim načinima, na raspolaganju im stoji sjajan meahnizam da dođu do sredstava potrebnih za otpočinjanje ili razvijanje svog poslovanja. Tokenizacija zapravo može za neke klasične delatnosti predstavljati upravo tačku gde se tradicionalno spaja sa novim – where old meets new.
U tom pogledu, posebno je interesantno jeste da najveće interesovanje za finansiranje putem digitalnih tokena dolazi upravo iz oblasti poljoprivrede, o čemu i svedoče poslednji odobreni beli papiri. Stoga finansiranje putem izdavanja digitalnih tokena tako može predstavljati jako zanimljiv vid finansiranja i za mlada poljoprivredna gazdinstva koja muku muče sa pristupom kapitalu za otpočinjanje svog poslovanja.
Zaključak – Koji su benefiti tokenizacije za privredu?
Pored toga što tokenizacija predstavlja sjajan način prikupljanja kapitala pri osnivanju kompanija koje u suprotnom ne bi imale pristup kapitalu, još jedno pitanje koje se prirodno nameće jeste zašto bi neka kompanija koja već egzistira na tržištu napustila tradicionalne modele poslovanja i priklonila se FinTech zajednici? Odnosno zašto bi jedna „tradicionalna“ kompanija koja dobro posluje izdala digitalni token? Pre svega, na ovaj način kompanija može unaprediti postojeći biznis model, imajući u vidu da tokenizacija predstavlja jedan sveži koncept koji je sjajan za reklamu i marketing i privlačenje novih vrsta investitora. Ovakav vid „modernog“ poslovanja definitivno doprinosi izgradnji i održavanju odnosa unutar same poslovne zajednice (pričamo o tzv. gejmifikaciji).
U pogledu pristupa finansiranju, kao što smo već pomenuli, tokenizacija omogućava finansiranje tekućeg poslovanja mimo banaka i u tom smislu olakšani pristup kapitalu, veću efikasnost (zaobilaženje posrednika) i automatizaciju procesa. Na kraju krajeva, još jednom bih pomenula primarnu odliku tokenizacije - transparentnost, imajući u vidu da se sve transakcije ubeleže na blockchain-u, odnosno nekoj drugoj DLT tehnologiji (tehnologiji distribuirane baze podataka).
Ukoliko se kompanija opredeli za ovaj način prikupljanja kapitala, koji prate niži troškovi, imaće pristup većem krugu investitora (investitori su, dakle, ne samo profesionalni ulagači kao što su investicioni fondovi, banke i slično, već i obični građani, odnosno tokenizacija je otvorena za širu investicionu javnost). Takođe, procedura izdavanja tokena i tokenizovanih finansijskih instrumenata u skladu sa Zakonom o digitalnoj imovini je poprilično jednostavna nasuprot izdavanju finansijskih instrumenata na klasičnom tržištu kapitala u skladu sa zakonom koji reguliše ovu oblast gde postoje striktna pravila i obaveze koje se nameću izdavaocima.
Na kraju ovog teksta možemo zaključiti da korišćenje tokena i blockchain tehnologije kompanijama štedi vreme, novac i eliminiše posrednike (obezbeđujući likvidnost i brzinu prenosa tokenizovane imovine). Imajući u vidu navedene benefite i globalne trendove, jasno je da tokenizacija predstavlja budućnost finansijskih tržišta. U tom pogledu, treba iskoristiti činjenicu da je naša zemlja je stvorila jedno povoljno regulatoro okruženje koje u kombinaciji sa odgovarajućim tržišnim uslovima može doprineti ne samo razvoju određenih biznisa, već i celokupnom razvoju ekonomije jedne male zemlje kao što je naša.
Mogućnosti koje tokenizacija pruža su praktično neograničene.
Sa temom digitalne imovine i digitalnih tokena se možete bliže upoznati i uvidom u prezentaciju Digitalna imovina - Vodič kroz regulativu sa akcentom na digitalne tokene možete naći ovde.
Ovaj tekst ne predstavlja pravni savet, već stav autora, ne uvek i uređivačku politiku portala.
Autor: Anina Milanović, direktor Sektora za međunarodnu saradnju Komisije za hartije od vrednosti.
